东方证券：给予老白干酒买入评级目标价位3708元

　　东方证券股份有限公司叶书怀,蔡琪,周翰近期对老白干酒进行研究并发布了研究报告《股份制改革调动积极性，降本增效盈利改善》，本报告对老白干酒给出买入评级，认为其目标价位为37.08元，当前股价为32.23元，预期上涨幅度为15.05%。

　　老白干酒(600559) 核心观点 公司近期发布2022年年报、2023年一季报。22年实现营收46.5亿元(yoy+15.5%)，归母净利润7.1亿元(yoy+81.8%)，其中非流动资产处置损益2.4亿，扣非归母净利润为4.8亿元(yoy+37.5%)。23Q1实现营收10.0亿元(yoy+10.4%)；实现扣非归母净利润0.9亿元(yoy+33.2%)，业绩稳健增长。 去库致老白干暂时承压，合同负债亮眼。分档次，22年高档酒实现收入23.1亿元(yoy+22.8%)，高档酒占收入比重为53.0%(yoy+3.0pct)；22年高档酒销量、吨价分别同比+5.7%、+16.1%。23Q1，高档酒收入3.9亿元(yoy-9.5%)，主要因专注库存去化。分板块，22年老白干、板城、文王贡、孔府家、武陵酒收入分别同比+1.6%、+39.6%、+39.0%、-17.6%、+42.3%；老白干、板城、文王贡、孔府家、武陵销量分别同比-1.0%、+25.8%、+30.3%、-24.8%、-1.0%，吨价分别同比+2.6%、+10.9%、+6.7%、+9.7%、+43.7%，老白干量价平稳，武陵酒量价齐升。截至23Q1末，公司在河北、山东、安徽、湖南、其他省份经销商数量分别同比+211、-36、+14、+59、+22家，预计河北股份制改革增加招商。截至23Q1末，公司合同负债22.1亿元，环比增长48.2%，同比增长6.2%，支撑后续业绩增长。 23Q1毛利率暂时承压，扣非净利率同比改善。22年，公司毛利率为68.4%(yoy+1.0pct)，销售费用率、管理费用率分别同比-0.4pct、-0.6pct。23Q1，毛利率为65.4%(yoy-4.8pct)，主要因河北核心产品控货挺价致结构暂时下移；销售费用率为25.9%(-10.9pct)，主要因公司降本增效、严查跑冒滴漏。综合，23Q1毛销差39.5%(yoy+6.1pct)，扣非净利率9.4%(yoy+1.6pct)，盈利能力提升。 老白干控量挺价市场下沉，股份制改革加强渠道信心。渠道端，公司针对甲等20、甲等15进行股份制改革，有望调动渠道积极性，加强渠道扁平化管理。市场端，今年老白干对核心产品控量挺价，维护市场秩序；精耕省内市场，强化样板县突破。武陵酒开启全国化，在广东招商取得一定进展，看好全年招商铺货带来的增量。 盈利预测与投资建议 对23-24年下调收入、下调费用率，上调24年毛利率。我们预测公司23-25年每股收益分别为0.84、1.20、1.78元(原预测23-24年为0.84、1.08元)。沿用FCFF估值方法，计算公司权益价值为339亿元，对应目标价37.08元，维持买入评级。 风险提示:河北省内竞争加剧、武陵酱酒增长不及预期、消费升级不及预期风险。

　　证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，东方证券蔡琪研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为47.1%，其预测2023年度归属净利润为盈利7.72亿，根据现价换算的预测PE为38.37。

　　该股最近90天内共有11家机构给出评级，买入评级8家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为38.87。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，老白干酒(600559)行业内竞争力的护城河良好，盈利能力良好，营收成长性良好。财务健康。该股好公司指标3.5星，好价格指标2星，综合指标2.5星。(指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星)

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